双汇发展：低温肉、冷鲜肉带来稳健性

     双汇发展（000895）(行情,资讯)是我国最大肉制品加工企业集团，其业务贯穿种猪商品猪养殖、屠宰、肉制品加工、PVDC食品包装、物流配送及商业连锁这整个产业链。2004年销售收入过百亿元大关，鲜冻肉与低温肉对增量贡献较大双汇发展2004年销售收入突破百亿元大关，主营利润突破10亿元，净利润接近3亿元，分别较上年同比增长40.07%、7.66%与13.17%。每股收益0.58元与预期完全一致，不过销售收入的增长却让人大出意料，因为业内人士对公司2004年销售收入的预测都集中在82～87亿元区间，而公司四季度单季销售收入大幅增长，比例占到2004年全年收入四成以上，收入增长动力主要来自于鲜冻肉与低温肉两方面，不过由于它们的毛利率偏低，对公司利润增长的贡献还不够突出。(机会来了！抄底一族盯上了哪些目标？)

    2005年业绩高成长大可期待，只是业内对其业绩预测差异颇大双汇发展2005年业务还有一个大的发展，这一点业内观点是一致的，只是对于其业绩成长性的高低还存在不同看法，EPS预测从0.70元到0.92元（即同比增长20%～50%）上下不等，分歧主要集中在两点上：一是随着2005年生猪收购价格的回落，公司业务毛利率有望提高，对提高幅度大家看法不一；二是低温肉与冷鲜肉业务是公司新的利润增长点，对该业务的盈利能力认识不一。我们倾向于2005年20%～30%利润增长率这一相对保守的速度，理由如下：1、成本推动格局下，生猪收购价格下降，公司毛利率将略有提高猪肉价格与生猪收购价格不仅变动步调基本一致，而且季节性也很明显，每年春节过后到六月底价格持续走弱，其后则逐步盘高，这是由消费者对猪肉的消费习惯决定的。只不过2003年下半年开始走势有些特别，这半年时间猪价大幅上涨，幅度惊人，2004年上半年猪价非但没有下跌而是更上一个台阶，下半年继续上涨，到11月份才有所回落。

    由于目前“猪粮比”接近7（盈亏平衡点是5.5），养猪效益较佳，生猪出栏量大幅增长，预计今年上半年生猪收购价格将继续滑落，下半年猪价可能也会一改一贯的上扬作风，呈进一步下探态势。2004年生产成本大幅增加之时，肉制品价格向下游转嫁的能力较差，双汇发展也一样，肉制品提价幅度只有6%左右，公司通过大幅压缩费用才使利润水平保持增长。现在经营环境转好，降价竞争的压力仍将侵蚀部分毛利率，预计今年毛利率同比仅能增加0.2个百分点，即增加1500万元毛利。鲜冻肉价格与生猪收购价格贴得较紧，预计该业务今年毛利率与2004年一样。2、低温肉与冷鲜肉业务收入将大幅增长，业绩增长速度略逊一些双汇的低温肉与冷鲜肉具备较强的发展潜力，我们预计低温肉业务今年同比增长速度在50%以上，不过短期盈利能力还不能迅速体现出来：低温肉与冷鲜肉皆为销售半径小的品种，需要就近消费市场设立加工厂。公司目前锁定了北京、上海、武汉等经济发达城市目标市场重点发展，这些地方也是竞争较激烈的市场。低温肉与冷鲜肉都属于消费升级品种，常常表现为曲高和寡。低温肉替代高温肉，冷鲜肉替代热鲜肉，从营养角度讲，低温肉与冷鲜肉都分别优于后两者，不过价格也高高在上，这是由成本决定的，低温肉的原料取材要优于高温肉，低温肉与冷鲜肉要求低温保存，需要冷链运输做硬件支持。不能利用高温肉业务中成熟的经销商体系，需要重新构建渠道。超市、大卖场不仅进场费高，而且要贴它们的牌子，这是双汇所不能接受的，于是公司只能自建专卖店，运营成本较高。

    肉类加工行业由于是个较初级的行业，各地的地方保护主义思想非常严重，双汇发展的市场扩张并非一帆风顺，北京、上海、武汉等地已经是双汇经营得有些基础的市场，销售收入才表现为大幅增加。双汇发展未来将发展重点放在销售半径小的低温肉与冷鲜肉上，虽然盈利增长不比2000年前公司发展那么快，可回报的稳定性也相对提高，加之目前的动态市盈率不足20倍，这样稳健型的公司值得长期投资。